文/暮初有音 GPLP
近日，中国证券投资基金业协会发布《私募投资基金非上市股权投资估值指引（试行）》（以下简称《指引》），该指引将于2018年7月1日起施行。随着《指引》的推行实施，私募基金尤其是VC/PE的估值问题有望得到进一步规范。
这意味着困扰市场的私募投资基金持有非上市股权的估值缺乏统一标准的问题将有望得到解决。
据GPLP君获悉，私募基金投资非上市股权缺乏统一的估值标准一直广受诟病，私募基金管理人在估值实践中使用各种不同的操作方式，使得估值水平良莠不齐。
本次《指引》出台的目的就是针对这一问题，旨在引导私募投资基金非上市股权投资实现专业化估值，完善资产管理行业估值标准体系，促进私募基金行业健康发展，保护基金持有人利益。该《指引》还强化了估值主体责任，强调公允价值估值原则，提出五种具体估值方法、适用场景及应用指南。
估值第一责任人落实到私募资金管理人
强化估值主体责任是本次《指引》的一大看点。根据《指引》，私募基金管理人作为估值的第一责任人，应当对估值过程中采用的估值方法和估值参数承担管理层责任，并定期对估值结论进行检验，防范可能出现的重大偏差。
《指引》所指的私募基金，包括基金管理公司及其子公司管理的特定客户资产管理计划、证券公司及其子公司管理的资产管理计划、期货公司及其子公司管理的资产管理计划以及经基金业协会登记的私募基金管理人管理的私募投资基金。而非上市股权投资，是指私募基金对未上市企业进行的股权投资。
基金业协会发布的数据显示，截至2018年2月底，私募股权、创业投资基金管理人达13682家；私募股权投资基金达23503只，基金规模达6.61万亿元；创业投资基金达4841只，基金规模达0.66万亿元。
《指引》提供五种估值方法以供选择
从估值方法来看，《指引》提出了私募基金在对非上市股权进行估值时通常采用的5种估值方法以及适用场景。在5种估值方法中，参考最近融资价格法、市场乘数法、行业指标法属于市场法，现金流折现法属于收益法，净资产法属于成本法。
早在2017年3月，财政部曾修订了《企业会计准则第22号——金融工具确认和计量》，对私募基金投资非上市股权的确认和计量产生重大影响，特别是在估值方面提出了更高的要求，修订后的准则将从2018年1月1日至2021年1月1日逐步开始执行。
对于估值技术而言，《指引》要求保持一致性。根据《指引》估值原则，基金管理人应当在估值日估计各单项投资的公允价值，具有相同资产特征的投资每个估值日采用的估值技术应当保持一致。采用不同的估值技术需视情况而定，并依据相关法律法规、会计准则及自律规则进行信息披露。
而这5种估值方法具体适用的企业也不尽相同。参考最近融资价格法，通常适用于尚未产生稳定收入或利润的早期创业企业；市场乘数法，通常适用于可产生持续利润或收入的相对成熟企业；行业指标法，通常适用于行业发展比较成熟及行业内各企业差别较小的情况；净资产法，通常适用于企业的价值主要来源于其占有的资产的情况；现金流折现法则较为灵活，在其他估值方法受限时仍可使用。
此外，本次指引还对市场出现的“对赌纠纷”、“控股权之争”等一系列市场后遗症也做了相关规定。比如，要给新旧股权差价做出原因解释，基金管理人需要分析差异形成的原因，如老股与新发股权是否对应了不同的权利和义务、是否面临着不同的限制以及老股出售的动机等。基金管理人应当结合价格差异形成的原因，综合考虑其他可用信息，合理确定公允价值的取值依据。
本次《指引》的出台这标志着VC/PE迎来统一的估值标准，对股权投资行业估值体系的完善具有重要意义。
