王冉：华尔街大地震后的几点思考

诸葛亮 · 2008-9-18 10:00:36

　在过去的一年里，华尔街成了嘉年华，无数身穿名牌西服套装的成年人整天都在坐着过山车。
　　先是次债危机的全面爆发，然后在3月贝尔斯登被摩根大通抄底收购。奥运开幕式期间，很多跨国巨头云集北京，大多数人对全球经济和全球资本市场的未来走向表现出忧心忡忡。两周前，美国政府宣布接管最大的房贷公司Fannie Mae和Freddie Mac。上周，十家最大的金融机构在美国政府的直接组织下宣布拿出700亿美元用于援救那些遇到麻烦的中小金融机构以稳定市场。然后，话音未落，在刚刚过去的这个周末，拥有94年历史的美林证券紧急出售给美洲银行，拥有158年历史的雷曼兄弟直接申请了破产保护，华尔街上五家独立的投资银行只剩下两家。与此同时，全球最大的保险公司之一AIG也陷入火坑，直至今天早晨美国政府宣布向其贷款850亿美元以解燃眉之急。与此同时，欧洲中央银行、英国和瑞士的中央银行16日共向金融系统注入超过1300亿美元的资金，以缓解流动性不足...
　　世界全乱了。所有人都在想着两个同样的问题：接下来还能有多糟？下一个有可能会是谁？
　　关于这场华尔街大地震的反思会持续很长时间。以下写的更多的第一反应，或许可以抛砖引玉。毕竟，网络上什么样的高人都有，我期待听到更多理性或感性的声音。
　　1. 没有什么是不可能的。一年前，如果有人说一年之内美林、雷曼兄弟和贝尔斯登会同时消失，他一定会被认为是个疯子。后来发现，其实市场本身就是个疯子。或者更确切地说，人性中的贪婪就是疯子。
　　2. 这次全球金融危机将有可能引发一场针对华尔街文化的“文化大革命”。过去的华尔街崇尚的是激进、冒险、贪婪、用复杂掩饰简单、让结构主导本质的文化，版图大变迁之后—至少在一段时间内—人们将会趋于稳健、保守、自律、向简单和本质回归。华尔街上的英雄将不再是在好的市场中疯狂攫取利益的野蛮人，而是在市场疯狂的时候能够保持冷静、清醒和自律的风险管理者，譬如像摩根大通的迪蒙和他的团队。当然，也有可能在最初的几年自律之后华尔街又会重新走向放纵，随着下一波牛市集体狂欢直到喝大磕大high大，毕竟--我们不要忘了--人类的记忆往往过于短暂，从垃圾债券王国德崇（Drexel Burnham Lambert）倒闭到现在，也仅仅过了18年的时间。
　　3.不是所有人都应该拥有房产。这么说可能从社会公平的角度讲不尽考究，甚至可能又会遭骂。但是抛开所有所谓的“政治正确性”不谈，如果我们就事论事地分析，我认为导致本次华尔街大地震和全球资本市场危机的起源只有一件事，那就是在众多房贷机构、银行和投资银行的推波助澜下，太多本来不该拥有房产的人拥有了房产。人类可以继续怀有“居者有其屋”的理想，但这里的“有”首先说的还是“有房住”，而不是“有房产”。中国如果让太多本来不该“有房产”的人有了房产，同样难逃类似的劫难。
　　4. 表象即现实，也就是英文常说的Perception is reality。我在《谁谋杀了贝尔斯登》中曾经说：“贝尔斯登之所以在48小时之内迅速崩盘，并不是因为它真的需要崩盘，而仅仅是因为人们怀疑它可能要崩盘。这正是这件事最可怕的地方...支撑现代金融体系最重要的基础不是物理世界中的实物资产，而是人们对于这个体系本身的信心以及这个体系中参与者在其他参与者心目中的信用。一旦信心动摇，一旦信用不再，再高的大厦也会在顷刻之间轰然坍塌，速度甚至比911中的世贸中心还要快。”上面这段话，我完全可以把“贝尔斯登”四个字换成“雷曼兄弟”原原本本再说一遍。
　　5. 政府救市要慎重。我在上面提到的那篇文章里鬼使神差地问了一个问题：“政府今天救了贝尔斯登，如果万一明天雷曼兄弟、后天美林又出现了类似的情况你还要一路救下去吗？”显然，美国政府在正拯救雷曼兄弟和美林证券上变得出手谨慎了许多，然而转脸他们又动用了850亿美元援救AIG。虽然你可以说这是防止证券市场上的动荡波及保险市场导致全球资本市场出现灾难性的后果，但是毕竟这里面帮这个不帮那个的内在逻辑并不是十分清晰。况且，政府一旦把自己放在一个可以自行决定“救”与“不救”的位置上，它反而有可能因此而为市场制造了更多的不确定性。
　　6. 独立投行模式不会走向终结。虽然华尔街上硕果仅存的高盛和摩根同样备受压力，我不认为独立投行模式会自此走向终结。有人说，没有商业银行的客户的存款支持，投资银行将难以为继。在我看来，这恰恰是把二者合一的风险当成了二者合一的理由。尽管在这次金融危机中首当其冲的受害者都是独立投行，但是这场危机所暴露出来的最大问题恰恰是商业银行在投资银行和对冲基金的支持下不恰当地承担了过多购房者的风险以及投资银行本身在信用产品支持下的过度负债。根据穆迪的数据，整个信用市场产品的市值在2007年超过了15万亿美元，投资银行同每一美元资产对应的负债竟然达到了32美元！如果没有足够强大的机制保证，商业银行同投资银行合二为一更像是一个临时出台的短期解决方案，不仅不能保证根本问题的解决反而有可能导致这个问题进一步恶化。因此，我倾向于认为在尘埃落定之后，经过一段时间的修复，商业银行将很有可能把投资银行业务重新打包出售，低买高卖赚他个泊满盆满。最终市场上还会留有几家具有全球行动能力和精确风险管理能力的独立投资银行。
　　7. 把企业当孩子养从结果上看有时候可能不如把企业当猪养。雷曼兄弟的掌门人福尔德（Fuld）从1993执掌帅印开始已经在雷曼兄弟度过了15个年头，可以说是现代雷曼的缔造者。他对公司投入了太多的感情，因此在几周前同韩国发展银行谈判的时候对自身的价值期望过高，贻误了拯救雷曼的最佳时机。反观美林的CEO泰恩（Thain），他以前曾在高盛和纽交所担任重要职务，去年12月才空降美林。正因为它没有那么多感情上的负担，所以他才敢于在今年7月把美林手里310亿美元的按揭抵押资产以接近两折的甩卖价勇敢出售，并且最终赢得了以500亿美元卖给美洲银行的机会。虽然500亿美元比美林去年的市值低了一半，但是同雷曼兄弟的破产保护相比，已经是不幸中的万幸。
　　8.融资必须在最不需要钱的时候进行。无论是雷曼还是美林，其实在过去的半年里一直在致力于通过融资解决资产负债表的问题。雷曼兄弟在今年四月曾经发行了40亿美元的优先股，美林也于去年年底和今年年初分别从淡马锡、科威特投资局等机构融资超过100亿美元。可是，这样出于实际需求的融资行为不仅没有减缓它们身上的财务压力，反而助长了它们资本不足的传言，导致更大规模的信用危机。因此，我们应该记住，一个企业融资的最好时机是自己完全不需要融资的时候，特别是在大环境有可能趋于严峻的情况下。对正在考虑融资问题的中国企业来说，我有两个建议：第一，如果不是非融不可，现在最好不去融资；第二，如果的确非融不可，现在绝对不是自我感觉良好牛气轰轰的时候，把钱拿进来握在手里把手焐暖和了是第一位的。
　　9.全球资本市场的冬天还没走到腊月，中国经济不会出现大的问题。全球资本市场还有可能更坏吗？答案是：完全可能。有人把这次全球资本市场危机同二十年代的美国大萧条相提并论，格林斯潘也说这样的考验百年不遇。对此我们要有清醒的认识，这场资本市场动荡对全球经济的影响可能旷日持久。在这样一个大背景下，中国经济不可能不受影响，双位数增长的时代行将终结并且在短期内可能不会重现。但我还是倾向于认为，中国经济不会出现大的全局性的问题，中国资本市场的冬天很可能比全球市场短暂，中国也完全有可能依靠自身的内需维持相对平稳的经济增长并以此带动全球经济的复苏。
　　10.现金为王，但是不要辜负现金。现在是依靠现金取暖过冬的时候，但如果你有足够的现金，现在也是进行低成本收购的好时机。谁有能力在经济低谷的时候进行扩张和布局，谁就有希望在下一个经济增长期到来的时候笑看山花烂漫，从容收获。回到这次华尔街大地震，其实无论是贝尔斯登还是雷曼兄弟，其实抛开它的一部分资产组合，其核心的投行业务还是非常具有价值的。可惜我们中国的银行在各方面都还没有准备好，否则像巴克莱那样凭借这样千载难逢的机会获得华尔街的一席之地并非完全没有可能。

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